事件: 9月17日晚,公司发布《关于公司控股股东可交换债券换股情况的进展公告》,杭州之江作为喜临门控股股东华易投资发行的可交债持有人,实施换股,换股数量为36,807,950股,换股价格为11.32元/股,换股数量占公司总股本9.32%,其作为华易投资的一致行动人,与华易投资、实际控制人陈阿裕先生合计持股162,643,856股,占喜临门总股本41.19%。
   
控股股东地位稳固,股权波折格局落定。华易投资共发行四期共10亿元可交债,其中杭州之江新实业投资管理有限公司是本次华易可交债最大债券持有人,持有债券4.17亿元,其余债券持有人分别为绍兴市国有资产投资经营有限公司等。若其余可交债投资人全部完成换股,公司控股股东华易投资及其一致行动人依然将持有1.26亿股,占总股本31.87%,与第二大股东持股不超5%的比例相比,控股权依然稳固。
   
换股降低债务规模,换股或兑付时间充裕。当前华易投资发行的四期共10亿元可交债,已有5.83亿元完成换股,剩余的4.17亿元债券中,其中1.5亿元将在11月18日到期,2亿元将在12月16日到期,给与投资人换股,或给与债务人兑付的事件充裕。
   
向精耕细作战略快速切换,实现“渠道-品牌”加速正向循环。经历了渠道革新(13-16年)至17年开始的渠道扩张的变革(17、18年净增加门店487/580家),18年起公司采用尖刀定位策略,以喜临门床垫作为核心产品,将“由品质领先向品牌领先”作为核心战略,19年提出精耕细作,以提升渠道质量为目标,由“宜家亚太地区唯一主力供应商”的身份转型为国民床垫品牌,喜临门门店单店提货额13-18年CAGR达15.23%至65万元。当前渠道质量提升空间仍然较大,“N+1”全渠道销售网络加速下沉市场覆盖面,我们认为公司渠道规模、质量、品牌影响力具备加速正向循环的基础,硬件能力在床垫龙头抢占市占率背景下具备优势。
   
盈利预测与投资建议:基于公司渠道加速下沉,喜临门自有品牌高毛利产品占比逐步提升,我们预计公司2019-2021年归母净利润为3.31/4.22/5.39亿元,对于EPS为0.84/1.07/1.37元,当前股价对应PE为13.8X,10.8X,8.5X,维持“买入”评级。
   
风险提示:分销渠道经营效果不及预期,地产景气度大幅下行风险,原材料价格大幅上涨风险。